[투자의 단상/251105] 2026 연간전망 트레이딩페르소나#4

간밤에 마이클버리의 주도로 나스닥을 끌어내리는데 성공한 것 같습니다.
당장은 불안정한 장세에 우려와 불안감이 들겠지만 건전한 조정은 항상 반기는 자세로 장에 임하면 좋을 것 같습니다.

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리스크 점검 1: NVIDIA-OpenAI 파트너십에 대한 경제학적 분석

엔비디아가 OpenAI에 최대 1,000억 달러를 투자하고, OpenAI는 이 자금의 상당 부분을 사용하여 10기가와트 규모의 대규모 데이터센터 구축에 필요한 엔비디아의 차세대 GPU를 조달하는 구조를 포함하는 계약을 체결
닷컴 시대에는 대출 기관(예: 루슨트)과 차입자 모두 재정적으로 불안정
오늘날 엔비디아는 견고한 대차대조표, 막대한 영업 현금 흐름, 그리고 최고 수준의 신용등급을 보유
절박함이 아닌 엄청난 강자의 위치에서 이루어지는 투자임을 의미

여기서 주요 키워드들을 좀 주목해서 볼 필요가 있을 것 같습니다. 대출/차입/절박함->현금흐름,최고 신용등급 등 과거 버블장과는 근본적으로 다른 투자환경이 진행되고 있음을 우선 이해할 필요가 있을 것 같습니다.

시장 구조와 수요 측면에서도 근본적인 차이
시스코의 고객들은 포화된 시장에서 차별성 없는 수많은 신생 기업들이었다. 반면, OpenAI는 입증된 수요(주간 활성 사용자 7억 명 이상)를 가진 초기 고성장 시장의 확실한 선두 주자

OpenAI의 수익구조가 전혀 문제가 없는 것은 아니나 백지수표를 남발하는 아니면 말고 식의 Capex 투자 시대는 아닌 것만은 확실한 것 같습니다.

시스코의 금융 지원이 분기별 매출을 늘리기 위한 전술이었다면, 엔비디아의 투자는 전략적 필연성에 가깝다. 차세대 AI에 필요한 컴퓨팅 규모는 너무 방대하여 전통적인 금융 채널로는 조달이 불가능하다. 이 파트너십은 아직 존재하지 않는 완전히 새로운 등급의 인프라를 구축하기 위해 고안된 자본 형성의 혁신

엔비디아에게는 전략적 승리일 수 있으나, OpenAI에게는 재앙적인
막다른 골목으로 향하는 길

엔비디아의 견고한 재무 상태와 달리, OpenAI의 재정 건전성은 심각한 의문에 직면

여기서 살펴볼 것은 아마도 모두가 패자로 귀결되는 시나리오 보다는 누가 최종 승자로 남을 것인가 하는 점이 될 수도 있겠습니다.

문제의 핵심은 OpenAI의 기형적인 수익 구조에 있다. 2025년 상반기 OpenAI는 43억 달러의 수익을 거두는 동안 135억 달러라는 막대한 순손실을 기록. 파이낸셜 타임즈는 상반기 영업 손실만 약 80억 달러에 달한다고 보도. 이러한 막대한 손실은 5,000억 달러에 달하는 기업 가치 평가와 극명한 대조

더욱 심각한 것은 OpenAI 반복 수익의 약 70%를 차지하는 핵심 서비스 ChatGPT 사용자의 95%가 서비스 비용을 전혀 지불하지 않는다는 사실
8억 명에 달하는 방대한 사용자 기반에도 불구하고 유료 구독자는 단 5%에 불과
Menlo Ventures는 생성 AI 사용자 전체의 유료 전환율을 3%로 추산했으며, ZDNET 연구에서는 단 8%만이 AI에 추가 비용을 지불할 의사가 있다고 답했다.
이러한 재정적 압박 속에서 OpenAI는 향후 10년간 1조 달러가 넘는 천문학적인 자금을 데이터센터 용량 확보(AMD, Broadcom, Nvidia, Oracle 등)에 지출하기로 약속한 상태
엔비디아의 재무 건전성이 당시의 루슨트와 다르다고 해도, OpenAI의 입장에서는 막대한 미래 비용을 선지출하고 이를 감당해야 하는 사실상 빚으로 빚을 돌려막는 순환 투자 구조에 갇힌 셈이다. 광고나 전자상거래 통합과 같은 대체 수익원은 아직 불확실하며, 경쟁사인 퍼플렉시티(Perplexity)가 최근 광고주 유치를 중단하는 등 그 길은 험난할 전망

엔비디아와의 전략적 협업, 재무 투자에도 불구하고 Open AI의 BM 모델에 대한 구조적 모순은 단기간에 해소되기 어려워 보입니다.

전체 생성 AI 웹 트래픽의 80%를 지배하는 시장 선두 주자임에도 불구하고, 사용자가 기꺼이 비용을 지불할 만큼 매력적인 제품을 만들어내야 하는 본질적인 과제 앞에서 표류
현재로서는 그 목표에 도달하지 못한 것으로 보이며, 엔비디아와의 파트너십은 생존을 위한 자금 수혈인 동시에 막대한 부채의 족쇄가 될 것

9월 초를 기점으로 ChatGPT 모바일 앱 사용량은 성장을 멈추고 오히려 감소세
10월 현재(월중 집계 기준) 전 세계 다운로드 수는 전월 대비 8% 이상 감소
더욱 불길한 징조는 미국 내 사용자당 일일 평균 사용 시간(DAU)이 7월 이후 22.5%나 급감했다는 점

이러한 수치는 단순한 "사용 효율화 관점"이 아니라 "평균 사용 시간과 평균 세션 수"가 동시에 감소하는 "근본적인 수요감소 원인"이라는 분석입니다.

투자자들 사이에 확산되는 AI 버블에 대한 우려와 기술 자체에 대한 광범위한 환멸감(특히 환각 현상)이 명백해지고 있음

최근 성인용(mature) ChatGPT 앱을 허용한 조치는 어떻게든 새로운 사용자를 유치하고 이들에게 비용을 청구해야 하는 회사의 절박함을 명백히 드러내는 대목

최근 성인용(mature) ChatGPT 앱을 허용한 조치는 어떻게든 새로운 사용자를 유치하고 이들에게 비용을 청구해야 하는 회사의 절박함을 명백히 드러내는 대목이다. 나아가, 기존 유료 가입자가 구독을 취소하려 할 때 3개월 10달러와 같은 파격적인 할인으로 이탈을 막으려 하는 현상 역시, 핵심 수익 기반이 흔들리고 있음을 반증

현재 진행중인 AI 스토리는 닫힌 결말이 아닌 열린 결말과 내러티브를 가진 이야기라는 생각입니다.
단기적 이슈와 구조적 문제를 당장 닫힌 결말로 연결짓기보다, 구조적 이슈들을 점검해 보며 내러티브가 어떤 방향으로 전개될지 상상력을 통해 Insight를 최대한 도출해 보려는 노력을 기울여야 하는 시점인 것 같습니다.
내일도 관련한 리뷰를 이어가 보도록 하겠습니다.